เล่นพื้นฐาน Equity Valuation : SPCGIF & SPCG ใช้เวลาค่อนข้างเยอะ เขียนยาวมากกกก กะจะโพสตั้งนานแล้ว แต่ผมหาประโยชน์แบบ Long-Term ในการทำกองทุนของ SPCG ไม่เจอ จะมีแค่ระยะสั้นในการปรับโครงสร้างการเงินเท่านั้น และเนื่องจาก SPCG ยังไม่เคยปันผลเลย และเสนอขายราคาหน่วยเท่ากับกระแสเงินสดที่คาดว่าจะได้รับในช่วง 10 ปีตามอายุกองทุน ก็ยิ่งสงสัยไปกันใหญ่ หวังว่าเพื่อนๆ จะสนใจกันนะครับ ^_^ เด่วจัด TICON ตามมา +++ SPCGIF +++ กองทุน SPCGIF ลงทุนในสิทธิรายได้ในอนาคตระยะเวลา 10 ปีจากโรงงานผลิตไฟฟ้า 7 แห่ง (ขอนแก่น 3,4,5,8และโคราช 5,8,9) ซึ่งได้เริ่มต้นผลิตไฟฟ้าแล้วตั้งแต่ 1 ม.ค.56 SPCGIF กำลังอยู่ระหว่างการยื่น Filing ไปที่ก.ล.ต. เพื่อรออนุมัติและรอจะจัดตั้งกองทุน 1 ต.ค.56 ขั้นต่ำในการจอง IPO ไม่ต่ำกว่า 2,000 หน่วย และซื้อเพิ่มแบบทวีคณูของ 100 หน่วย สัญญาซื้อ-ขายไฟฟ้ากับกฟภ. มีอายุ 5 ปีและต่ออายุครั้งละ 5 ปีอัตโนมัติ โดยมีเงื่อนไขว่า SPC บริษัทในเครือ SPCG ที่เป็นคู่สัญญากับกฟภ. ต้องถือหุ้นในโรงไฟฟ้าเกินกว่า 50% ซึ่งกฟผ.รับซื้อที่ ไม่เกิน 5.88Mwh ต่อโรงไฟฟ้า ความเสี่ยงของกองทุน SPCGIF อยู่ที่ระดับ 8 (สูงสุด) เพราะเป็นการลงทุนในสินทรัพย์ทางเลือกเฉพาะด้านตามเกณฑ์ที่ก.ล.ต.กำหนด มีการจ่ายปันผลไม่น้อยกว่า 90% ของกำไรสุทธิ และไม่น้อยกว่า 2 ครั้งต่อปี (ไม่เสียภาษีเงินปันผล 15%) ซึ่งมีบลจ.กสิกรเป็นบริษัทจัดการกองทุน และมีบริษัท มอท แมคโดนัลด์ (ประเทศไทย) จำกัด เป็นที่ปรึกษาด้านวิศวกรรม เข้ามาประเมินความเสี่ยงต่างๆ ของโรงงานไฟฟ้า 7 แห่งนี้ 1.ความเสี่ยงภัยธรรมชาติ ที่อาจจะเกิดขึ้น จากอุทกภัย, แผ่นดินไหว, ดินสไลด์, พายุ มีเกณฑ์ความเสี่ยงที่ต่ำ แต่เคยเป็นบริเวณที่เคยประสบอุทกภัย SPCG จึงดำเนินการป้องกันตามคำแนะนำของที่ปรึกษา โดยจัดทำแผนฉุกเฉินในการอพยพและป้องกัน ซึ่งได้ผ่านความเห็นชอบการที่ปรึกษาแล้วเช่นกัน 2.ความเสี่ยงจากสัญญาการก่อสร้างและบำรุงรักษา การก่อสร้างเป็นไปตามมาตรฐานและสัญญามีความเหมาะสม เช่นเดียวกับการบำรุงรักษา อย่างไรก็ดี อาจจะมีปัจจัยภายนอกมีผลกระทบต่อสายส่งไปที่กฟภ. ซึ่งจะมีผลกระทบโดยตรงต่อผลตอบแทนของกองทุนรวม 3.ความเสี่ยงประสิทธิในการสร้างรายได้ ซึ่งมีผลโดยตรงต่อผลตอบแทนของกองทุนรวม 3.1 ด้านกฏหมายเรื่องการโอนสิทธิรายได้ในอนาคตไม่ทำให้ผิดสัญญาระหว่าง กฟภ. และ SPCG 3.2 ด้านโอกาสการลงทุนระยะยาว - ความเข้มของแสงทั้ง 7 โรงไฟฟ้า (โรงไฟฟ้าที่ขอนแก่น 4 ต่ำกว่าเกณฑ์เล็กน้อย) สูงกว่าเกณฑ์ประเมินและตามระยะเวลาของอายุกองทุน อย่างไรก็ดี ทั้ง 7 โรงไฟฟ้ายังไม่มีค่าการผลิตจริงที่เปลี่ยนแปลงตามฤดูกาล แต่ SPCG เชื่อมั่นต่อประสิทธิภาพของโรงไฟฟ้า จากประสบการณ์ที่จัดตั้งโรงไฟฟ้าในจังหวัดเดียวกับทั้ง 7 โรงนี้ - อัตราเงินเฟ้อ ในระยะเวลา 10 ปีอาจจะมีผลต่อผลตอบแทนแท้จริง (ผลตอบแทนเป็นตัวเงิน ลบอัตราเงินเฟ้อ) อย่างไรก็ดี ไฟฟ้าเป็นต้นทุนพื้นฐานของสินค้าและบริการ การปรับตัวสูงขึ้นของต้นทุนในการผลิตไฟฟ้านั้น ก็จะทำให้อัตราค่าไฟฟ้าสูงขึ้นตามด้วยเช่นกัน ดังนั้นจึงมีลักษณะ Inflation Hedging คือป้องกันความเสี่ยงด้านเงินเฟ้อโดยคุณลักษณะของธุระกิจ +++ SPCGIF Free Cash Flow Valuation +++ บริษัทจัดการกองทุน ให้ Ernst&Young และ AdvisorPlus ประเมินกระแสเงินสดของโรงไฟฟ้า 7 แห่งนี้ตามระยะเวลา 10 และเป็นไปตามเงื่อนไขสัญญาสิทธิรายได้่จากกฟภ. เพื่อหาราคาที่เหมาะสมในการเสนอขายหน่วยลงทุน Ernst&Young - ประเมินกระแสเงินสดโดยใช้อัตราคิดลด - Ke ที่ 9.5% = 4,997 ล้านบาท - Ke ที่ 7.5% = 5,397 ล้านบาท AdvisorPlus - ประเมินกระแสเงินสดโดยใช้ DCF ได้ = 5,485.83 ล้านบาท คิดค่าเฉลี่ยจากกระแสเงินสดที่ได้จากการประเมินด้านบน = 5,293.33 ล้านบาท กองทุน SPCGIF จะเสนอขายที่ 10.70 - 11.00 บาทต่อหน่วย และจดทะเบียนซื้อ-ขายในตลาดหุ้น เนื่องจากบลจ.ไม่มีนโยบายซื้อคืน ดังนั้นจึงมีโอกาสได้ Capital Gain เมื่อขายหน่วย ในขณะเดียวกัน กองทุน SPCGIF ประกาศเสนอขายที่ 519 ล้านหน่วย ดังนั้นจะมีกระแสเงินสด 10.12 บาทต่อหน่วย ในช่วงอายุโครงการ 10 ปี หรือมองได้ถึงโอกาสที่ลงทุน แล้วจะได้เงินปันผลปีละ 1 บาทต่อหน่วย +++ SPCG +++ ปัจจุบันราคาอยู่ที่ 23.30 บาท P/E 80.63 เท่า ขอประเมินมูลค่าพื้นฐานด้วยวิธีคาดการณ์รายได้ และงบบัญชีดังนี้ ++ โรงไฟฟ้าเปิดอีก 6 โรง และผลกระทบจากกองทุน SPCGIF ++ หลังจากปลายเดือน ก.ค. 56 จะมีโรงไฟฟ้าที่พร้อมเปิดรับรู้รายได้อีก 6 โรงไฟฟ้า ซึ่งรวมปีนี้จะมีโรงงานไฟฟ้ารวมในเครือ SPCG เป็น 22 โรงไฟฟ้า (ก่อนปี 56 - ดำเนินการแล้ว 9 โรง, ปี 56 เริ่มดำเนินการแล้ว 7 โรงที่จัดตั้งกองทุนรวม SPCGIF) แต่เนื่องจากเงื่อนไขที่จัดตั้งกองทุน SPCG ต้องส่งมอบรายได้ 2 เดือนก่อนหน้านับจากวันแรกที่เข้าไปซื้อ-ขายในตลาด (คาดว่าเป็รายได้เดือนสิงหาคมและกันยายน) ดังนั้นจึงคาดการณ์รายได้ครึ่งปี 56 จะมีรายได้จาก 15 โรงไฟฟ้า แทนที่จะเป็น 22 โรงเพราะ 7 โรงใหม่นั้นจะเสียสิทธิรายได้ให้กับกองทุน แต่อาจะได้รายรับพิเศษจากกองทุนเป็นเงินก้อนนำมาปรับโครงสร้างการเงิน ในขณะที่ครึ่งปีแรกมีรายได้จาก 16 โรงไฟฟ้า ++ คาดการณ์รายได้ ++ คาดการณ์รายได้สิ้นปี 56 ที่ 2,140 ล้านบาท ส่วน Solar Rooftop นั้นจะมีโครงการณ์ Brand Ambassador ให้กับ 1 พันรายแรก โดยราคาขายที่ 3.45 แสนบาท ดังนั้นคาดการณ์ขั้นต่ำจาก Solar Rooftop คำนวณแนวโน้มรายได้ใหม่ที่ 2,485 ล้านบาท และ คาดการณ์ Net Profit Margin% น่าจะอยู่ที่ราวๆ 20-25% เพราะคาดว่าจะมีค่าใช้จ่ายสูงขึ้นที่มาจากค่าเสื่อมของอีก 6 โรงไฟฟ้าใหม่นำมาคิดในงบบัญชี และประเมินว่าธุรกิจด้าน Solar Rooftop น่าจะมี margin ที่น้อยกว่าการทำ solar farm เนื่องจากขายรายย่อย ++ ประเมินมูลค่า ++ ดังนั้นคาดการณ์ที่ EPS ประมาณ 0.87 - 1.1 บาท อย่างไรก็ดีค่าเฉลี่ย PE กลุ่มธุรกิจไฟฟ้า (GLOW, EGCO, RATCH) อยู่ที่ราว 10 เท่า ซึ่งพอๆ กับค่า PE เฉลี่ยของกลุ่มธุรกิจ ENERG (PE = 10.48) และถึงแม้จะดูดีมีรายได้เพิ่มขึ้นจากเปิดโรงไฟฟ้าใหม่ แต่มีข้อจำกัดจากความสามารถในการผลิตของแต่ละโรง ประกอบสัญญารับซื้อของกฟภ.ที่ไม่เกิน 6.0Mkh เนื่องจากเป็นโรงไฟฟ้าขนาดเล็กมาก ดังนั้นจึงมองว่า PE ที่ 10-11 เท่า ราคาที่เหมาะสม 8.7 - 12.1 บาท ในขณะที่ SAA Consensus ประมาณที่ EPS 1.26 และ PE 18.8 โดยราคาที่เหมาะสม 21.50 - 30.31 การประเมินมูลค่าและราคาหุ้นนั้น ใช้ตัวเลขทางบัญชีคาดการณ์จาก SAA Consensus เพื่อให้เข้าใจในการประเมินมูลค่าและราคาหุ้น จึงไม่ได้มีวัตถุประสงค์เพื่อชี้นำใดๆ ทั้งสิ้น การลงทุนมีความเสี่ยงนักลงทุนควรศึกษาข้อมูลเพิ่มเติมก่อนการตัดสินใจลงทุนทุกครั้ง กาก้า ข้อมูลนำมาจาก SAA Consensus, SET, SET Smart, หนังสือชี้ชวนสรุปข้อมูลสำคัญของ SPCGIF
Posted on: Sun, 15 Sep 2013 09:51:13 +0000
Trending Topics
Recently Viewed Topics
© 2015