O prolongado mistério das baixas taxas de juro 25 Agosto 2013, 23:30 por Kenneth Rogoff Numa altura em que legisladores e investidores continuam a preocupar-se com os riscos em torno das actuais taxas de juro mundiais ultra-baixas, os economistas académicos continuam a debater as causas que lhes estão subjacentes. Actualmente, todos aceitam uma ou outra versão da declaração feita em 2005 pelo presidente da Reserva Federal norte-americana, Ben Bernanke, de que afirmou que a raiz do problema estava na “superabundância do aforro a nível mundial”. Mas os economistas discordam sobre as razões dessa superabundância, sobre o tempo que irá durar e sobre se é uma situação positiva. O discurso original de Bernanke enfatizava vários factores – alguns reduziam a procura de poupanças a nível mundial, e outros aumentavam a oferta. Em ambos os casos, as taxas de juro teriam de descer, de modo a equilibrar os mercados obrigacionistas internacionais. Bernanke sublinhou que a crise financeira asiática de finais dos anos de 1990 tinha feito cair a procura voraz de investimento, ao mesmo tempo que induziu os governos asiáticos a acumularem activos líquidos como cobertura contra outra crise. O presidente da Fed chamou também a atenção para as crescentes poupanças-reforma por parte das populações em envelhecimento na Alemanha e no Japão, bem como as poupanças por parte dos países exportadores de petróleo, com as suas populações em rápido crescimento e os receios em torno das receitas provenientes do crude no longo prazo. A política monetária, a bem dizer, não tinha um papel importante no diagnóstico feito por Bernanke. Tal como a maioria dos economistas, ele acredita que se os decisores tentam manter as taxas de juro em níveis artificialmente baixos durante demasiado tempo, a procura acabará por disparar, bem como a inflação. Assim, se a inflação estiver baixa e estável, não se pode culpar os bancos centrais por manterem as taxas de juro de longo prazo em níveis baixos. De facto, suspeito fortemente que se questionássemos os investidores sobre as razões das baixas taxas de juro de longo prazo a nível mundial, a política monetária não estaria ausente mas sim no topo da lista. O facto de tantos investidores pensarem desta forma faz com que se pense duas vezes antes de absolver a política monetária de qualquer responsabilidade. No entanto, partilho do instinto de Bernanke de que os bancos centrais decidem de facto as taxas de juro de curto prazo, mas não têm praticamente influência alguma no que diz respeito às taxas de juro reais de longo prazo (ajustadas à inflação), a não ser um efeito modesto através das políticas de gestão de carteiras (como por exemplo, a “flexibilização quantitativa” – “quantitative easing”). Muita coisa mudou desde 2005. Tivemos a crise financeira e alguns dos factores citados por Ben Bernanke reverteram-se substancialmente. A título de exemplo, o investimento asiático está de novo em pleno crescimento, com a China na liderança. E, ainda assim, as taxas de juro estão ainda mais baixas do que estavam em 2005. Porquê? Existem várias teorias concorrentes, a maioria delas muito elegantes, mas nenhuma inteiramente satisfatória. Uma visão diz que os riscos do crescimento de longo prazo têm vindo a aumentar, elevando assim o prémio sobre os activos que são percepcionados como relativamente seguros, e fazendo também aumentar as poupanças preventivas em geral. (Cçaro que não podemos pensar que qualquer obrigação soberana é inteiramente segura, especialmente no que diz respeito à inflação e à repressão financeira). A crise financeira de 2008 deveria ter sido um alerta para os defensores da “Grande Moderação”, uma visão que diz que a volatilidade de longo prazo diminuiu. Muitos estudos mostram que está a tornar-se cada vez mais difícil sedimentar as expectativas sobre as tendências do crescimento de longo prazo. Veja-se, por exemplo, o activo debate sobre se o progresso tecnológico está a acelerar ou a desacelerar. E a transição do poder geopolítico também alimenta incertezas. Outra classe de teorias académicas segue as ideias de Bernanke (e também as ideias prévias de Michael Dooley, David Folkerts-Landau e Peter Garber), atribuindo as baixas taxas de juro de longo prazo à crescente importância das economias emergentes, mas com mais ênfase nas poupanças privadas do que nas poupanças públicas. Uma vez que as economias emergentes têm mercados de activos relativamente débeis, os seus cidadãos procuram refúgio nas obrigações soberanas dos países industrializados. Uma teoria relacionada diz que os cidadãos das economias emergentes têm dificuldades em diversificar o elevado risco inerente aos seus panoramas de crescimento rápido mas volátil, sentindo-se particularmente vulneráveis devido às fracas redes de segurança social. Por isso, poupam bastante. Estas explicações têm algum mérito, mas há que reconhecer que são os bancos centrais e os fundos de riqueza soberana, não os cidadãos particulares, os intervenientes mais directamente responsáveis pelos enormes superávits de aforro. É difícil de acreditar que os governos têm as mesmas motivações que os cidadãos particulares. Além disso, refectindo mais profundamente, a explicação dos mercados emergentes, apesar de conveniente, não é tão convincente quanto parece. As economias emergentes estão a crescer a um ritmo muito mais rápido do que os países avançados, o que, segundo sugerem os modelos de crescimento neoclássicos, deveria pressionar as taxas de juro pra cima e não para baixo. Da mesma forma, a integração dos países com mercados emergentes na economia global trouxe consigo uma enchente de mão-de-obra. Segundo a teoria clássica do comércio, um excesso de mão-de-obra a nível mundial implica um aumento da taxa de rendimento de capital, o que – uma vez mais, deveria levar as taxas de juro a subirem, não a descerem. Seguramente, qualquer explicação deve incluir o aperto global da concessão de crédito, especialmente para as pequenas e médias empresas. A regulação mais rígida dos padrões de concessão de crédito fechou uma importante fonte de procura de investimento global, levando a uma pressão para a baixa das taxas de juro. Creio que quando a incerteza global se dissipar e o crescimento mundial retomar, as taxas de juro começarão também a subir. Mas prever a altura em que se dará essa transição é difícil. O enigma da superabundância do aforro global poderá durar ainda mais uns anos. Kenneth Rogoff, antigo economista-chefe do Fundo Monetário Internacional, é professor de Economia e Política Pública na Universidade de Harvard. Direitos de autor: Project Syndicate, 2013. Negócios online
Posted on: Mon, 26 Aug 2013 13:06:36 +0000
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